申港证券：建筑材料行业研究周报：政策预期引普涨 基本面趋势定乾坤

每周一谈：初探水泥产业周期水泥PB估值水平与其盈利能力正相关，盈利能力走强是超额收益的主要来源。我们发现海螺水泥与华新水泥相对于沪深300的PB水平高度正相关，这在短周期里非常合理，毕竟PB水平反映的便是市场对于资产取得回报能力的预期。但在长周期里这种定价预期不免过于线性，隐含的是当前的盈利水平将在长周期里持续，叠加行业预期的负反馈，最终形成周期底的极低估值。当下这种过于线性的定价方式将伴随周期逐步扭转，而这种扭转的必要条件是行业盈利能力走强，届时行业将迎来业绩与估值的双重修复，创造超额收益。毫无疑问当前水泥的极低估值不仅仅反映当前资产质量即回报率的降低，还反映着投资者对于未来水泥在长周期里业绩下滑幅度及持续性的疑虑，这种疑虑来自于房地产与基建共同下台阶的预期。我们认为这中长期里的下行预期并非水泥研究框架中的主要矛盾，毕竟行业整体已处于极低估值，已充分考虑甚至有可能过度考虑水泥行业未来递减的现金流。水泥行业盈利能力取决于量、价、成本三个要素。量高度依赖于下游需求（宏观周期、地产周期），价是需求与供给共同作用的结果（产业周期），成本则与上游产业周期负相关。过去价格是盈利能力上行的主要动力