浙商证券：行业龙头横向对比分析：寻找商业管理的核心竞争力

1.商管研究框架 1）收入构成：商业管理通常包含前期筹备期和运营期两个阶段的管理，租金提成+管理费是商管公司主要收入来源。得益于主要服务B端客户，商管服务费率较住宅物管更偏市场化，提价取决于商场运营管理效果。 2）商业运营核心逻辑：商业运营的目的是为了产生稳定增长的租金收益，商管公司需要使商业资产保持持久的吸引力，不断吸引优质商户入驻+消费者进入并消费，实现良性循环。体验式消费成为商管公司引流的重要手段，匠心运作代替简单复制，实现存量竞争下的差异化突围。 3）行业出现结构性增长机会，行业集中度有望持续提升：1.总量逻辑下，双循环战略+疫情减弱带来消费总量增长机会，作为消费载体的商业地产长期发展向好。2.线上冲击减弱，而线下购物中心在体验和社交方面的功能性难以替代。3.不同城市打法不同，核心城市需求强劲+城区扩展-不断衍生新的商业需求-紧跟消费趋势；非核心城市需求有限-抓住先发优势率先卡位。当前商管市场CR5仅12.7%，我们认为，头部商管公司在管理规模、品牌知名度、精细化管理方面筑造宽阔护城河，将受益于行业集中度提升带来的发展红利。 2.优秀商管公司的共性：横向对比万达商管、华润万象生