民生证券：策略专题研究：2022年一季报深度解读（二）：选择很多，也很少

大宗商品周期：新的起点。上游业绩从2020年以来“持续向好”，然而也始终被认为是“强弩之末”，但我们恰好认为大宗商品供需的矛盾才刚刚开始，2022年一季报为我们的观点提供了微观证据。一方面，上市公司作为经济体的重要组成部分，其资产负债表已经开始出现从金融资产转向实物资产的迹象，这种配置的切换力量将成为未来大宗商品的一个重要需求来源；另一方面，即使面临高增的盈利，上游资本开支也维持在较低水平，而分红及回购却大幅回升，并且分红和回购/资本开支这一比例已经经历了10年的中枢上移，恰好印证了二级市场对上游的产能扩张存在一定程度的“自信陷阱”。从产业链利润分配的角度来看，上游企业对中游、下游的挤占还未达到历史极端水平，但它们现金流的创造能力已经创了历史新高；同时，资本市场对大宗商品生产商的定价还不充分，表现为除黄金以外的大宗商品生产商股票价格相对其对应的商品价格仍处历史低位。?如何选择成长股？远离通胀、兑现业绩。成长板块自2022年以来回撤较大，明显跑输沪深300，原因可能在于决定中短期收益率的增长g“不及预期”——截至2022年Q1，成长风格整体业绩兑现度已连续三个季度出现下滑，当前水平与20