开源证券：印制电路板行业深度报告：台资覆铜板复盘：高阶化升级，内资接力下个十年

中国台湾覆铜板厂商成长史复盘：产业转移的两个阶段我们借由复盘台资厂商的历史，探索内资覆铜板厂商的未来发展路径。全球领先的三大台资民营覆铜板厂商台光电子、联茂、台耀成立于1990年代，初期工厂总部设立于中国台湾，20世纪初开始布局大陆，在江苏昆山、广东中山及东莞等地设立工厂。台资厂商可大致分为两个成长阶段：（1）第一阶段（2005-2013年）产业配套期：成长由“量”驱动，三大厂商呈现的特征是营业收入与利润增长基本匹配，股价年涨幅6.8%低于净利润CAGR=16.5%，估值因价格周期波动而受到压制；（2）第二阶段（2013-2020年）产品高端化转型期：成长由“质”驱动，产品向高阶化升级，推动厂商利润率提升，净利润CAGR=31.1%远超营业收入CAGR=9.0%，股价年复合涨幅26.9%与利润年复合增长基本匹配，估值稳定。台资厂商向高阶化发展的过程中，成长超越周期，第二阶段明显跑赢第一阶段。内资覆铜板：站在内资PCB的肩膀上，拉开转型帷幕下游内资PCB产业未出现外迁风险且仍处于扩张期，内资覆铜板厂商凭借自有资金积累及融资等方式扩张产能并实现本土化配套，我们测算2021-2023年四家内