东亚前海证券：免税行业复苏专题报告：冬去春来，展望免税行业疫后新征程

核心观点疫情不改免税业增长逻辑，核心关注海南免税市场自身吸引力增强，把握复苏主线下龙头免税商的业绩恢复弹性。我们详细拆解推动海南离岛免税额在疫情发生后高增的原因，发现其并非完全受益于消费回流，而是离岛免税新政和疫情影响下，海南客流结构变动及免税市场自身吸引力增强所致，且我们认为离岛免税新政和免税商实力提升发挥了更大的促进作用。进入防疫政策新阶段后，海南旅游热度持续升温，期待2023年海南客流回升下免税业的强势复苏。2023年海南省旅游发展目标为接待游客同比增长20%，离岛免税购物销售额突破800亿元，2021年海南离岛免税店总销售额突破600亿元，如发展目标顺利实现，2023年海南离岛免税市场可较2021年实现25%的增长。布局疫后结构性增长点，期待局面打开后国内免税商的再突围。免税行业在疫后应更加关注：1）渠道结构变化后带来的利润空间提升；2）疫后三年行业竞争格局、各方实力此消彼长带来的增长点；3）市内免税政策推进和海南自贸港建设带来新的市场空间。短期看，随着出境游政策放宽，口岸免税销售额和占比有望迎来修复；离岛免税方面，出境游恢复不会对海南客流形成较大分流，且海南客流较疫情前仍有修