申港证券：紫金矿业（601899）-有色行业核心竞争力——优质资源并购能力

紫金矿业(601899)优质矿山资源稀缺性导致了有色行业矿山高毛利，冶炼、加工低毛利的特点。公司平均毛利11.4%，矿产端毛利均高于30%，冶炼毛利远均低于平均水平；铜行业上游矿山采选平均毛利高达35.25%，而中游冶炼毛利率为4.32%，下游深加工毛利率为6.22%。根本原因在于优质矿山的稀缺性，只有约2-3%的项目能从勘探项目发展为矿山项目，若考虑矿山规模、资源品位，则优质资源项目更为稀缺；而中、下游冶炼加工依托土地、资本、能源、技术。技术门槛不高，其它要素也不具有稀缺性。发展低毛利冶炼、加工下游行业是无奈之举，聚焦矿端发展，才有机会获得高ROE的阿尔法成长属性。国内有色企业以国有企业为主，国有企业大多以做大资产为企业发展的战略目标，而产业前端无论资产规模、营收规模都不如冶炼加工端。另外，冶炼加工企业可以给当地GDP带来更多的贡献，所以很多地方政府在出让本地资源的同时，会附带要求企业在当地建设冶炼厂，把更多就业、GDP留在当地。矿山开发与冶炼加工等制造业发展逻辑不同，不能用制造业逻辑理解资源开发。生命倒计时。矿山资源是有限的，资源开采是持续的，从矿山开采的第一天起，就进入其生命倒计