华安证券：食品加工：烘焙：工业化提速，催生产业链新机遇

摘要：（1）烘焙食品作为“舶来品”正经历高速速长，强劲而多元的需求给供应链各环节带来成长机遇，涌现了包装产品如达利园、桃李，烘焙店如美食达人（85℃）、元祖、克莉丝汀，冷冻烘焙如立高，原料如安琪、南侨、海融、爱普等。（2）受益行业较高景气，烘焙各细分赛道的ROE均处于较高水平。其中B端酵母、奶油、冷冻烘焙可达20%以上，高回报或来自高份额的定价权，或来自差异化的高毛利。基础原料同质化较高，集中度加速提升，烘焙油脂和面粉ROE中枢分别在15%、12%左右。C端的烘焙门店和短保受制于店铺和物流成本，ROE则在15%-20%区间。（3）C端中央工厂+批发模式效率致胜，规模效应显现，龙头享受集中度提升红利；门店模式成本居高不下，难以出现全国化品牌，但聚焦中后台产品供应和管理输出的中央工厂+加盟模式值得借鉴。（4）B端企业在烘焙供应链中的地位有望提升，发展空间值得关注。一方面，C端业态消费者体验的提升，将更多源于B端的创新。另一方面，随着信息基础设施的完善，B端的竞争优势不仅体现在内部改进，而是逐步越过C端客户，直接由消费者的使用及诉求来驱动业务发展。烘焙零售+餐饮3000亿规模，增速保持10%