信达证券：社会服务双周专题：景区三季报表现分化，24年重点关注客流增速及潜在分红逻辑

投资要点景区标的三季报表现：经营业绩表现分化，业务扩容、产业升级为核心驱动。收入端：传统自然景区延续高景气度，长白山/九华山/峨眉山/黄山等客流明显提升。利润端：长白山、三特索道、峨眉山、黄山等利润率改善明显，共同之处在于产品经营杠杆较高，高客流转化为高利润，配套产品利润贡献较高。成本端：a）受疫后宣传以及暑期营销影响，销售费用有所增长，但整体销售费率有所下降；b）管理费率下降主要源自国企人员配置稳定，因此成本相对刚性。我们认为景区24年投资逻辑主要体现在：1）高分红具有逻辑支撑。a）景区股息率偏低，23年经营复苏提供分红基础。尽管现金流良好，景区的股息率却相对较低，将三级行业自然景区和人工景区与31个申万一级行业合并对比，2019年自然景区/人工景区股息率排分别第21/32位，而2022年受疫情影响，景区业绩承压，股息率排名倒数后三位。但步入2023年，积压的旅游需求释放，疫情期间的交通改善和景区新增供给的红利逐渐体现，多数景区扭亏为盈，部分景区前三季度利润创历史新高。b）在融资环境变化及疫情冲击中，文旅类平台债务风险加大，分红可缓解债务问题。由于景区控股股东多为地方城投、旅投，而当