华安证券：甜味剂系列深度之一：代糖周期见底，龙头否极泰来

主要观点：甜味剂市场化学合成代糖占主导地位，市场空间不断扩大甜味剂市场化学合成代糖产品快速迭代，目前三氯蔗糖/安赛蜜是最优的人工代糖选择，占据代糖市场的50%以上。安赛蜜、三氯蔗糖作为第四、五代人工甜味剂，具有优秀的甜价比，在主流的复配方案中均需要添加化学合成代糖，在中长期的角度看无法被替代。一方面，由于此类大单品已成为市场主流使用的添加剂，另一方面，整个代糖市场仍处于高速增长阶段，化学合成类代糖需求同步高增，渗透率的不断提升也带来了成长空间。代糖市场周期加速见底，下游渗透率持续提升自2021年原材料和能源价格不断攀升叠加需求的持续拉动，三氯蔗糖、安赛蜜的价格达到历史高点，伴随着资本开支的加大，供给侧压力上升，从2022年后价格不断走低，目前呈现见底回升趋势，2023年9月8日百川的三氯蔗糖、安赛蜜报价分别为15万元/吨、4.5万元/吨，分别处于3.51%、12.28%的五年历史分位。代糖产品相比于蔗糖有明显的成本优势，代糖甜价比普遍高于蔗糖，复配的产品又附加了功能性，在减糖主题下代糖终端产品需求长期向好。在我们的测算下，代糖渗透率将从2021年的10%提高到2026年的20%，202