联合信用：2022年中国地方资产管理行业信用风险展望

2021年以来，债券市场上发债的地方AMC家数有所下降，但发债规模总体小幅上升，发债主体AAA级别地方AMC家数占比较高；信用风险方面，共有3家地方AMC发生评级调整，其中2家为展望调整，1家为级别调整。

监管政策方面，2019年以来，行业监管趋严，引导不良资产管理公司回归本源和主业；2021年8月，银保监会就全国统一的行业监管办法征求意见已经结束，未来有望正式出台，利好行业发展。

市场运行方面，2021年以来，受疫情反复及政策变动影响，我国经济修复继续放缓，不良资产规模持续攀升，为资产管理公司创造了较大业务空间。2021年新增2家地方AMC，均设立于东北地区，行业主体进一步扩容；行业不良资产处置方式逐渐丰富，但相关配套政策机制等仍需完善。

行业发展方面，行业整体仍呈规模扩张趋势，从2020年数据来看，27家样本企业的资产总额、所有者权益、营业收入和净利润规模均有增长，但盈利指标同比有所下滑，杠杆水平基本稳定。

未来，地方AMC仍保持属地经营定位，业务发展依赖区域环境，预计行业仍有牌照扩容的可能，但行业资产规模增速可能放缓；在地方AMC和四大AMC全面回归主业的趋势下，行业内部竞争加剧，对地方AMC的专业化能力等提出更高要求，行业“马太效应”将持续显现。

行业展望

稳定

一、地方资产管理公司2021年信用风险回顾

1．信用风险回顾

2021年1－11月，债券市场上发债的地方AMC家数有所下降，但发债规模总体上升，发债主体以AAA级别地方AMC为主。

从地方资产管理公司（以下可简称“地方AMC”）发债情况来看，根据Wind数据，本文统计了2017年以来债券市场上地方AMC发行债券和债务融资工具情况。

发债规模方面，2017年仅有2家地方AMC发行，规模较小；2018－2019年地方AMC发债企业数量和发行规模快速增加；2020年发行规模增速下降，发行规模达375.80亿元。2021年1－11月，地方AMC发行债券规模合计394.00亿元，较上年全年规模小幅增长，其中，AAA级别（以发行时级别为准，下同）地方AMC发行债券合计315.00亿元，占行业总发行量的比重为79.95%；AA+级别地方AMC发行债券合计79.00亿元，占行业总发行量的比重为20.05%。

发行期限方面，因不良资产业务周期一般较长，地方AMC发债期限普遍偏长期，主要为3~5年期。但近年来，部分地方AMC开始发行期限在1年或1年以内的短期债券品种来缓解流动性压力，2020年发行短期品种的地方AMC增加至7家，票面利率区间2.20%~5.00%；2021年1－11月，发行短期品种的地方AMC共有9家，票面利率区间为2.50%~4.30%，较2020年有所收窄。

发行主体方面，2021年1－11月，共有17家地方AMC发行债券，较上年减少6家，减少的发债主体主要系其自身出现信用风险事件，公开市场再融资能力下降，或发债主体自身信用资质较弱，公开信用认可度较低等所致。整体2021年债券发行市场，未有新进发债地方AMC，均为已有公开市场级别的发债企业。

从行业评级情况来看，截至2021年11月末，市场上有公开主体级别的地方AMC共29家，其中，17家主体信用级别为AAA，10家主体信用级别AA+，1家主体信用级别AA，以及1家主体存在信用级别差异（系河北省资产管理有限公司，以下简称“河北省资管”，AA+中诚信/AAA大公），整体AAA级别的主体家数占有级别主体的比重达58.62%。按照59家地方AMC测算，行业整体评级率为49.15%，随着地方AMC规模扩大及业务发展，融资需求会进一步增长，未来参与评级和资本市场融资的地方AMC或将继续扩容。

2021年以来，依据公开资料，共有3家地方资产管理公司发生评级调整情况，2家均为展望调整，1家为级别调整，行业整体信用水平保持稳定。

根据Wind统计，2021年以来，地方AMC主体共有1家发生级别下调、1家展望下调、1家被列入观察名单、后撤出并调回稳定（不含不同评级机构级别差异的情况，仅讨论同一评级机构对同一受评主体的级别、展望调整），无主体级别/展望上调情形。2021年7月，华融晋商资产管理股份有限公司（以下简称“华融晋商”）级别被下调，原因主要是资产质量恶化、盈利水平大幅下滑以及资本实力显著下降。2021年9月，辽宁省国有资产经营有限公司评级展望被调整为负面，原因主要是其子公司辽宁时代万恒控股集团有限公司持续亏损且发生债务违约。2021年1月，中原资产管理有限公司（以下简称“中原资产”）被列入可能降级观察名单，原因主要是盈利水平下滑以及外部信用环境变化对其信用状况产生不利影响；2021年6月，中原资产被撤出可能降级观察名单，改为列入信用评级观察名单；而后由于中原资产回归主业成效显著、盈利水平有所提升、杠杆水平持续下降，于2021年12月被撤出信用评级观察名单，评级展望调回稳定。2021年以来，行业整体信用水平保持稳定。

2．行业监管环境

2019年以来，行业监管趋严，引导不良资产管理公司回归本源和主业；2021年8月，银保监会就全国统一的行业监管办法征求意见已经结束，近期有望正式出台。

2019年以来，行业监管政策有所趋严。2019年的153号文针对地方AMC的一些高风险甚至违规经营行为，强调严格监管，重点围绕各种乱象纠偏，引导不良资产管理公司回归本源和主业；出表通道类业务以及投机炒作等“挣快钱”的方式难以为继，行业在牌照端的竞争壁垒弱化，逐渐转向差异化、专业化能力的竞争，要求地方AMC构建起不良资产买入环节的估值定价能力，经营环节的运作、服务和价值提升能力，处置环节的多元化手段等一系列专业化经营能力。

2021年1月，银保监会为规范银行不良贷款转让行为，出台了《关于开展不良贷款转让试点工作的通知》，正式批准试点开展对公单户不良贷款转让和个人不良贷款批量转让，试点涉及6家大型银行和12家股份制银行，以及五大AMC、符合条件的地方AMC和5家AIC，且地方AMC批量受让个人不良贷款不受区域限制，这进一步拓展了不良资产管理公司的业务范围。

地方性政策方面，根据《中国地方资产管理行业白皮书（2020）》，截至2020年末，已有江西省、山东省、北京市、贵州省等共9个省市明确出台了地方AMC相应监管条例，其中，《北京市地方资产管理办法监督管理指引（试行）》于2020年4月发布，但已于2021年7月废止。

2021年8月，银保监会就《地方资产管理公司监督管理暂行办法》征求意见结束，全国统一的地方AMC行业性监管意见有望出台。该《征求意见稿》拟从经营规则、经营管理、监督管理等对地方AMC进行全方面的规范，并对业务区域、主业占比、融资杠杆等提出明确要求，且提出地方AMC主业占比连续2年未达要求的将被取消业务资质。该办法作为全国统一的政策框架，未来若正式出台，地方AMC行业将告别各自为政、法律定位不明、业务混乱的现状，将有利于行业规范、健康发展。

3．行业运营环境

2021年以来，受疫情反复影响，我国经济修复继续放缓，国内不良资产规模持续攀升，为资产管理公司创造了较大业务空间。2021年新增2家地方AMC，均位于东北地区，行业主体进一步扩容；行业不良资产处置方式逐渐丰富，但相关配套政策机制等仍需完善。

不良资产市场供给方面，近年不良资产规模持续增加，为行业创造了较大业务空间。在近年国内宏观经济低位运行和结构调整深化，叠加2020年新冠肺炎疫情全球大流行带来强烈冲击和持续影响的大背景下，2020年我国虽然成为全球主要经济体中唯一实现正增长的国家，但实体经济发展仍然面临很大挑战，国内商业银行不良贷款规模持续攀升，风险化解需求仍在增加。银保监会数据显示，2018－2020年末，我国商业银行不良贷款余额较上年末增速分别为18.74%、19.16%和11.93%，不良贷款率分别为1.83%、1.86%和1.84%，2020年末商业银行不良贷款余额升至2.70万亿元。2021年以来国内经济修复有所放缓，截至2021年9月末，商业银行不良贷款余额为2.80万亿元，较上年末小幅增长3.70%。近年来，非金融机构应收账款规模亦大幅攀升，回收周期延长，逐步沉淀形成的坏账对资产处置及债务重组的需求日益高涨。国家统计局数据显示，2018－2020年末，我国工业企业应收票据及应收账款较上年末增速分别为6.41%、4.48%和-5.68%，2020年末数据表现回落主要系统计局调整了数据口径所致；2021年10月末，工业企业应收账款18.90亿元，较上年末增长15.16%。

市场参与主体方面，截至2021年11月末，全国共59家地方AMC，较2020年末增加2家，新增的地方AMC均在东北地区。根据公开信息，2021年2月，吉林省盛融资产管理有限责任公司获得银保监会的资质批复，继被法院裁定解散的原吉林省金融资产管理有限公司后，成为吉林省唯一一家省级持牌AMC；2021年9月，大连国新资产管理有限责任公司注册成立，注册资本20.00亿元，并获准开展金融企业不良资产批量收购处置业务（信息来源：中国金融新闻网），成为大连市唯一、辽宁省第三家持牌的地方AMC，至此，全国5个计划单列市均成立了市级地方AMC。目前，浙江、山东、福建、广东、辽宁因包含计划单列市各有3家地方AMC企业；其余省级行政区中，除吉林、陕西、河北、贵州、云南、青海、新疆、西藏只有一家地方AMC企业外，其余省份均已设立两家地方AMC企业，整体地方AMC以具有国有控股背景的主体为主，具有民营控股背景和混合制主体较少。此外，贵州正在筹建全省第二家地方AMC，在不良资产供给量持续增加、新冠疫情时有反复等背景下，地方AMC机构数量或将继续扩容。

不良资产处置方面，在经济下行期，特别是疫情以来，此前不良资产清收或转让的简单处置模式已不适应市场的变化，随着宏观经济形势的不确定性增大，不良资产处置手段、渠道、方式均面临升级压力。根据《中国地方资产管理行业白皮书（2020）》，2020年地方AMC的不良资产来源仍然主要为制造业、批发零售业及房地产业。随着房地产行业政策调整和房企频频暴雷，前期开展不良资产以房地产为主业的地方AMC，未来处置不良资产包盈利必将有所影响。另一方面，随着监管要求回归主业，近年地方AMC处置不良资产的专业能力整体有所增强，处置方式逐渐丰富，除传统的本息清收、诉讼、破产清偿、债务重组、资产转让等方式外，企业重组、破产重整等项目逐渐增多；但破产重整等方式处置过程较为复杂，往往需要与司法机关及律师事务所等专业机构合作，目前担任破产重整管理人的中介机构仍以律师事务所为主，除个别几家地方AMC取得了破产管理人资质外，大多数地方AMC对此参与度仍较低。而对于民营地方AMC而言，因其在资金端和上游供给端的比较优势偏弱，因此民营地方AMC大多从打造特色化的专业处置能力方面走差异化竞争路线，一方面不断对处置模式进行创新，通过产融结合基金、不良资产证券化、市场化债转股等方式参与运作，发现由于信息不对称而暂时被低估价值的资产，并嫁接资本市场，提升其内在价值，另一方面打造具备法律、金融、房地产、资本运作和丰富企业管理经验的专业化团队，以此形成差异化竞争。

同时，配套政策不完善及市场配置滞后等问题，也是长期以来的行业挑战。例如，不良债权项目时间较长，在诉讼中进行案件事实核查有难度，司法处置进度缓慢，相关司法处理也无操作标准规则，AMC的诉讼回收方式很多时候面临败诉；以及，法院裁定以物抵债后，对该资产后续的税费成本、管理成本相对较高，造成资产价值的萎缩和流失。此外，虽然个人不良贷款批量转让试点已经开始，但全国范围内仅有深圳出台了《深圳经济特区个人破产条例》，全国性的个人破产制度尚未建立起来，行业在个人不良贷款的转让定价、处置催收、个人信息保护等全新领域仍需逐步探索发展。地方AMC在履行区域政策使命和追求商业化盈利方面存在一定矛盾，针对AMC的支持保障政策亦不到位，行业管理制度严重滞后于业务发展，对地方AMC不宜简单套用全国性AMC的监管政策，行业政策亦亟需完善。

截至2020年末，行业资产总额和所有者权益合计整体仍呈扩张趋势；因部分企业增资以及业务规模扩大，AA+级别主体规模增速较AAA级别主体更快，但AA+级别主体规模较AAA级别主体仍有一定差距。

以下样本主要选取公开市场发债的地方AMC企业，样本个数27家，占全国59家AMC的45.76%，样本主体主要以东南沿海省份的地方AMC为主，同时样本剔除了上海国有资产经营有限公司和辽宁省国有资产经营有限公司（以上两家为综合性国有资产经营公司，被政府授权可经营资产管理公司业务，资产管理公司业务在该两家企业中占比不大，整体数据和其他地方资产管理公司可比性较差）。

从样本企业资产、净资产规模来看，行业整体仍呈扩张趋势。2018－2020年末，样本企业资产总额、所有者权益合计数均持续增长，且2020年增速有所放缓。截至2020年末，样本企业资产总额合计6681.32亿元，较上年末增长10.25%，所有者权益合计1918.45亿元，较上年末增长10.88%。

分级别来看，除存在级别差异的样本外，低级别样本企业的资产、净资产规模增速普遍更快，主要系高级别样本企业原有规模基数较大，以及部分低级别样本企业获得增资及业务规模增加所致，但AA+级别样本规模指标距AAA级别样本仍有明显差距。

2020年，行业收入和净利润规模整体保持增长，剔除大幅亏损的个体样本后，其余样本的盈利指标同比变动不大；高级别主体的盈利效率指标表现普遍不及低级别样本。

从营业收入和利润规模来看，2018－2020年，样本企业营业收入规模和净利润规模的合计数均呈持续增长趋势，而利润总额规模合计波动增长。2020年，样本企业营业收入规模合计377.26亿元，同比增长20.17%；但净利润规模合计仅同比小幅增长2.60%至89.89亿元，主要系华融晋商当期资产出现恶化导致净利润发生大额亏损所致。若剔除该样本，其余样本企业净利润合计规模同比增长28.68%。值得指出的是，地方资产管理公司对不良资产业务的收入确认方式存在差异，目前普遍有全额法和净额法2种，导致收入指标差异可能较大，可比性不强，但利润指标的可比性较好。

从盈利指标来看，2018－2020年，样本企业收益率指标均呈持续下降趋势。2020年，样本企业总资产收益率和净资产收益率同比均进一步下滑。若剔除华融晋商对样本的影响，样本企业平均总资产收益率同比小幅上升0.02个百分点，平均净资产收益率同比小幅下滑0.03个百分点，整体变动不大。

分级别来看，除存在级别差异的样本外，各级别样本的总资产收益率基本均呈下滑趋势，净资产收益率变动趋势有所分化，AA级别样本的净资产收益率指标基本持平，AA+级别样本表现有所波动，AAA级别样本的净资产收益率持续下降。同时，盈利指标表现在不同级别之间呈现出明显的负相关关系，级别越高的主体收益率指标往往越低，高级别的地方AMC因资产、资本金规模较大，盈利效率指标表现普遍不及低级别样本。

截至2020年末，行业整体杠杆水平较上年末变动不大；高级别主体的杠杆水平整体高于低级别主体。

从杠杆指标看，2018－2020年末，样本企业杠杆水平整体较为平稳。截至2020年末，样本企业平均资产负债率和平均全部债务资本化比率分别为71.29%和68.67%，较上年末变动不大。整体上，杠杆指标表现在不同级别之间呈现出较为明显的正相关关系，高级别主体的杠杆水平整体高于低级别主体，这种现象主要源于地方AMC一般被银行等金融机构视为非金融企业，较金融企业可获得的融资在规模、成本、便利性等方面均有一定差距，因此融资瓶颈一直是地方资产管理公司行业性的普遍难题；而AA+及以上的高级别主体大多具有国有控股背景，更易获得银行等授信机构的认可和资本市场的融资渠道，其具有的融资便利使高级别主体更容易实现加杠杆的需求。AA级别样本为一家民营资产管理公司，随着持续拓展融资渠道，2020年主要通过信托融资、发行债券等方式补充资金，实现了杠杆的提升。

二、地方资产管理公司2022年信用风险展望

未来，行业监管有望统一，利好行业发展；地方AMC仍保持属地经营定位，业务发展依赖区域环境，预计行业仍有牌照扩容的可能，但行业资产规模增速可能放缓。

长期以来，地方AMC行业缺乏统一的、精准的制度框架，顶层设计亟待补位。考虑到资金来源、资金成本、处置方式等方面的差异，需要更精准的政策来规范和加强地方AMC的业务发展，但在监管法规、处罚机制等方面也应对全国性AMC、地方AMC一视同仁地制定统一规则。未来，随着全国统一的《地方资产管理公司监督管理暂行办法》正式落地以及地方金融监管部门职责逐渐明晰，行业监管将更加有效。

《地方资产管理公司监督管理暂行办法》（征求意见稿）对地方AMC仍要求属地经营的定位，因此地方AMC业务发展与区域不良资产规模和质量之间存在较高的相关性，同时区域经济、区域法制建设、区域内的机制配套等基础设施对其影响较大。2021年新增的2家地方AMC均位于东北地区，由于部分地区设立的地方AMC家数已达3家，加上众多的非持牌AMC公司，市场基本达到完全竞争态势；目前仅有1家持牌地方AMC的区域，未来仍有牌照扩容的可能性。

2021年整体宏观环境缓慢修复，部分行业受经济结构和政策调整带来的负面影响较大，资产质量也随之下行，因此未来地方AMC化解金融风险需求凸显，行业发展空间较大。但2019年金融去杠杆后，部分金融机构处置大规模不良资产包有所减少，目前整体金融机构处置不良资产包金额较小，地方AMC资产规模增速或将放缓。

在地方AMC和四大AMC全面回归主业的趋势下，行业内部竞争加剧，对地方AMC的专业化能力等提出更高要求，行业“马太效应”将持续显现。

随着外部环境变化及回归主业的监管要求，对地方AMC开展专业化并购、重组重整等专业能力要求提升。目前，部分地方AMC企业的投资业务和类信贷业务仍占比较高，不良资产中房地产类资产占比较高，且部分企业在经济下行期间爆发了一定的信用风险事件，从而加大了业务结构转型的压力。鉴于目前区域经济发展不协调、法制环境及配套建设不均衡、专业人才供给存在一定差异等因素，未来地方AMC发展仍将继续分化，“强者恒强”的局面持续显现，市场竞争将进一步加剧。同时，逐步回归和专注主业发展，也将促进行业专业化程度的不断提升。

此外，四大AMC在之前的市场化改革中，已获取了诸多金融牌照并纷纷转型为金控企业、业务亦涉及房地产及海外业务；但在2019年行业回归主业的监管要求下，四大AMC也开始逐步瘦身化险，陆续清理了部分非主业子公司。2021年初，四大AMC之一的中国华融资产管理股份有限公司（以下简称“中国华融”）因前期的激进扩张等问题爆发了重大危机，监管机构要求金融资产管理公司逐步退出非主业，其中中国华融预计将处置全部非主业牌照。四大AMC的业务重心回归，将加大行业内部竞争；地方AMC在四大AMC的竞争压力下，同时也面临主业开展不达标或将被取消业务资质的压力，如何在竞争中建立核心竞争力、寻求差异化发展及更好地服务当地，对地方AMC企业提出了更高的要求。