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民生证券:银行“补资本”系列专题之一:起底永续债、二级资本债的持有人结构

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2022-06-23
2 MB 24 页
金融科技 民生证券
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民生证券:银行“补资本”系列专题之一:起底永续债、二级资本债的持有人结构.pdf
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银行资本补充工具中,二级资本债、永续债是主要构成,近年来发行量明显提升。国内商业银行各层资本均有相应的补充工具,其中二级资本债和永续债规模显著领先,分别补充银行二级资本和其他一级资本。近年来二级资本债、永续债发行量明显提升,截至22年5月底,存量规模合计达4.98万亿元,其中国有行发行规模占主导,城、农商行发行数量较高。二级资本债与永续债的投资者结构有明显差异。二级资本债主要持有者为银行自营和非法人产品,合计占比超90%;银行永续债方面,尽管国内尚无公开数据披露,但考虑到银行自营投资该券种的风险权重高达250%,并结合国际经验,预计主要投资者为非法人产品。相关政策变化对银行资本补充工具投资需求产生深远影响。新金融工具相关会计准则实现了与IFRS9管理要求的趋同,二级资本债、永续债(以下简称“两类债券”)均计入以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产(以下简称“FVTPL”)。资管新规下,银行理财摊余成本法估值逐步收紧,理财产品投资两类债券已无法再使用摊余成本法进行估值,对产品净值扰动将加大;现金管理产品新规下,现金管理类产品新增两类债券投资的空间极小。主流投资者需求预计有何变化?银行自营,增持动力面临两方面挑战:1)二级资本债投资风险权重或从100%提升至150%;2)计入FVTPL后,直接影响当期损益,或抑制投资热情,这也可能加剧中小行二级资本债发行压力。银行理财:资管新规与资产欠配的博弈之下,投资韧性仍存。复盘19年以来两类债券的利差走势,对理财监管政策出台的敏感度有所下降,一是体现在冲击时间缩短,二是调整幅度整体收窄。资产欠配或是敏感度下降的重要因素之一,两类债券缺少可替代性资产,因此我们认为投资需求仍具韧性,但可能有两方面变化,一是久期适度缩短,二是交易属性增强。保险资金:资负久期缺口叠加政策支持,配置力度有望加大。我们测算当前保险资金参与两类债券的实际占比或达30%。考虑到目前保险资金资产负债久期缺口仍超6年,对长久期债券有较强需求,且20年银保监会出台相关通知,拓宽了保险资金投资银行资本补充债券的空间,因此我们看好其未来配置力度。公募基金:流动性改善背景下,增持空间可观。公募基金参与两类债券投资明显提升,截至22Q1,合计持仓市值超1900亿元,占比债券总持仓较19年提升了1pct。持仓集中度较高,主要为国有和股份行。两类债券流动性不断改善,理财或再添助力,有望更好满足公募基金的交易需求,投资空间较为广阔。投资建议:银行资本补充工具仍有强需求,助力持续扩表尽管银行二级资本债、永续债面临政策带来的新投资约束,但是在资产欠配、两类债券流动性改善的背景下,银行理财、公募基金等投资需求仍有良好韧性;保险资金在资负久期缺口和政策支持下,配置力度值得期待;银行自营投资预计保持平稳。这将支撑银行持续补充资本,助力持续扩表,带动营收增长,继续看好银行板块,维持“推荐“评级。风险提示:政策收紧;利率转向;供给压力加剧。

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