第一上海证券：贵州茅台（600519）-行业压力下业绩再超预期，经营增长目标兑现性强

贵州茅台(600519)23Q2收入利润再超预期：23H1实现营业收入、净利润分别为695.8/359.8亿元，皆同比+20.8%，其中23Q2收入、利润分别为308.2/151.9亿元，同比+21.7%/21.0%，实现19Q2以来最高单季销售增速。在当前行业面临外部环境巨大挑战的情况下，公司业绩仍超此前预期。截至2302底合同负债73.3亿元，环北Q1减少9.96亿元，预计为期内渠道回款节奏后移所致，上半年公司销售回款共计690.7亿元，同比+12.9%，整体经营保持稳健。毛利率略有下降，盈利能力保持稳健：23H1毛利率同比-0.3lpct至91.8%，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.6%/5.5%/0.1%/-1.3%，分别同比-0.05/-0.8/+0/-0.09pct，费用率有所收窄，最终归母净利润率为51.7%，同比持平，其中2302毛利率、净利率分别同比-0.98/-0.29pct，预计毛利率下降为生产基酒成本波动影响，上半年公司整体盈利能力仍保持稳健。产品结构稳中向好，直营占比持续提升：分产品看，23H1茅台酒/系列酒收入分别为592.8/100.7亿元，同比+1