德邦证券：为何明年消费仍难回疫前水平？——宏观年度展望之消费篇

核心观点：疫前消费本就处于长期下行趋势，新冠疫情加速了这一趋势，明年消 费很难回到疫情前水平。支撑明年居民消费边际改善的四种力量包括：收入修 复、就业的结构分化将有所改善、消费倾向回升、共同富裕推进，拖累消费恢复 的因素包括家庭资产负债表未修复、房地产税等。从社零的细分行业来看，明年 必选消费仍将是“压舱石”，可选消费将进一步恢复，石油类和地产后周期消费 或将下行，汽车类消费将扩张。整体来看，今年社零增速预计 12.2%，两年平均 增速 3.4%，明年约为 6.4%，相比疫情前仍有差距。预计明年社零拉动名义经济 增长 2.5%，消费拉动实际增长 2.5%-3.5%，仍低于疫情前水平。