国金证券：贵州茅台（600519）-高质量业绩兑现，多维改革持续推进

贵州茅台(600519)事件10月16日，公司披露三季报。前三季度实现营业总收入897.9亿元，同比+16.5%；归母净利444.0亿元，同比+19.1%。其中，单三季度实现营业总收入303.4亿元，同比+15.2%；归母净利146.1亿元，同比+15.8%。经营分析单三季度来看，茅台酒实现营收244.3亿元，同比+10.9%；系列酒实现营收49.4亿元，同比+42.0%，和渠道反馈茅台1935明显放量相一致。对于茅台酒较弱的增速，或是发货节奏的差异，表观看：1）截至三季度末合同负债规模118.4亿元，环比增长21.7亿元，单三季度营业收入+△合同负债同比增速达24.6%，渠道9月末有反馈15年等非标茅台有额外打款；2）现金流层面看，单三季度销售收现同比增长19.6%。从渠道层面看，单三季度直销渠道营收109.3亿元，同比+111.0%；经销渠道营收184.4亿元，同比-9.3%，延续四个季度增速下滑。此外，i茅台酒类累积不含税营收84.6亿元，单三季度不含税营收40.5亿元，除礼盒虎茅Q3投放有所下滑外，其余基本稳定。利润端表现受纳税节奏扰动。单三季度归母净利率48.1%，同比+0.