华福证券：新型烟草行业：全球合规化有望加速，龙头或将受益

投资要点 1-5月我国电子烟出口增速有所回落，各区域分化，监管仍为核心变量。 2024年1-5月，我国电子烟出口额约44亿美元同比-3.4%，单5月出口同比+0.2%。分区域看，1-5月我国对美国电子烟出口额（美元计）同比+22%，增速自上年低基数修复；对英国出口额同比-13.2%，主要为一方面上年同期出口基数较大，另一方面2023年下半年英国宣布拟于2025年实施一次性电子烟禁令，可能导致终端备货情绪下降。 美国：非法与合规仍为核心矛盾，监管边际变化值得关注。 从英美烟草Vuse在美国20-21年份额崛起、22年至今增速放缓的进程看，监管是影响品牌增长的核心变量。我们认为，目前美国市场的核心矛盾仍为非法vs合规市场，而从近期美国监管边际变化看，合规产品或在持续得分：1）6月FDA撤销换弹式品牌JUUL的禁止上市令，并首次给予薄荷醇口味NJOY电子烟上市许可令，或意味着监管对合规产品更为“宽容”，合规产品口味放宽亦有助于产品竞争力提升。2）尽管目前非法产品仍对合规产品存在挤出效应，但以英美烟草为代表的国际烟草巨头正积极推动监管，包括推进州层面的PMTA注册法案、启动337调查，从州立法