第一上海证券：贵州茅台（600519）-渠道建设稳步推进，系列酒表现可圈可点

贵州茅台(600519)业绩符合预期：公司上半年收入490.87亿元，同比增长11.7%；归母净利润246.53亿元，同比增长9.1%。其中，二季度收入226.57亿元，同比增长11.4%；净利润106.99亿元，同比增长12.5%。上半年现金回款502.70亿元，同比增长8.2%；二季度现金回款279.7亿元，同比增长13.8%。上半年公司合同负债92.44亿元，同比减少2.3%。二季度毛利率保持稳定，销售管理费用有所增加：二季度公司毛利率91.3%，同比下降0.2pct，预计由系列酒的占比提升所致。税金及附加率13.8%，同比下降1.7pct，主要受季节性的产销节奏变动影响，一季度税金及附加费用大幅增加导致利润增速不及收入的情况已得到改善。此外，销售费用率3.2%，同比提升0.7pct，主要由于去年疫情导致较低的业绩基数和本季度酱香系列酒销售费用的增加。管理费用率7.5%，同比提升0.6pct，主要由于薪酬费用，商标使用许可费用增加所致。直销比例大幅提升，系列酒增长势头强劲：产量方面，上半年公司基酒产量5.03万吨，其中，茅台酒3.78万吨，系列酒1.25万吨。按产品收入划分，茅台