国金证券：山鹰国际（600567）-盈利底&估值底，动力充足，蓄势腾飞

山鹰国际(600567)投资逻辑短期受益于行业需求转暖，禁废令下中长期格局优化。短期伴随国内&全球消费边际需求修复加速，当前行业开工率已不足55%，开工率有望触底反弹。中期角度，产业链高附加值环节集中于：上游稀缺优质原料纤维资源掌控、中高端产品结构优化，龙头企业得益于在产业链一体化的率先布局与二线企业毛利率拉大至5-10pct，投放速度快于中小企业，催化格局集中。①优质纤维掌控驱动：中长期伴随国废价格中枢上行，内外废价差有望从过去两年的500-1000元进一步拉大，龙头借外废浆布局深化成本优势。②产品结构驱动：箱板纸内部盈利结构分化，外废紧缺趋势下，高低端箱板纸价差已由过去的400-600元拉升至1000元以上，龙头布局高端产品盈利弹性更优。自建浆产能&自供电突破成本下限，吨净利底部有望不断抬升。一方面，公司完善回收体系+自建再生浆基地，预计21年超180万吨废纸浆产能落地，可为企业带来200-500元/吨的成本节约。另一方面，公司自发供电比例有望从74%提升至97%，较中小纸企节约成本近150元/吨。2020年箱瓦纸吨净利234元/吨，2016年起吨净利底部不断抬升。“量”的弹性：持