国金证券：主要消费产业行业深度研究：消费大势切换，敢问路在何方？

本文是“消费前瞻专题系列”的第三篇，我们希望用长周期的视角，对中国大消费产业的发展趋势进行前瞻性研究。本文我们复盘历史消费牛市及成因，并探讨影响消费需求的远景话题，进而给出当前对消费板块的战略配置思路。核心观点十年牛市复盘，消费升级红利。2010年前后消费升级大趋势启动，板块从“防御”转向“进攻”属性，大消费超额收益显著，必选消费指数CAGR10约14.6%。产业层面，伴随着经济结构转型、居民收入增长、家庭负债扩张，有利的人口结构帮助需求创造，消费成为经济增长支柱。交易层面，消费板块价值发现，合理估值+万亿空间吸引机构投资者，抱团持仓注入流动性推高估值。回顾消费牛市，“消费扩容是时代背景，有利的人口结构是基础，机构行为是催化”，真正的主因是居民购买力的提升，来自：1）再分配机制优化下收入增长；2）通过地产加杠杆带来财富效应。疫情扰动显著，周期迎来拐点。2020年爆发的三年疫情扰动明显，短期对消费场景和物流的阻断已被充分认识，防控优化后复苏进行时，但后疫情时代长期经济环境变化尚未被充分定价，尤其是债务周期、人口周期的拐点到来或约束消费升级，影响板块底层逻辑。2021年12月起连续14个月