民生证券：中流击水——2024年A股中期策略展望

一场不同以往的“经济复苏”。2023年下半年经济复苏逐步展开，实际GDP稳步修复，生产活动PMI逐步攀升，实物工作量的综合指数 更是创下自2022年以来的新高。不同以往的地方在于，尽管制造业接替房地产，承接了主要的实物需求，但金融化过程中的中间环节利 润并未得到有效保障，导致实物消耗增速超过单位GDP增速，进而使得企业利润边际变化出现下滑。今年以来，宏观和中观层面普遍呈 现出以价换量的特征。PPI与PPIRM之间的差额持续缩小，促进了工业增加值的上升；在消费侧，价格的下降带来了更平稳的量的增 长；出口方面，出口价格指数相对于PPI下滑更快，推动了中国出口量的进一步增长。中国制造业以其充裕而高效的产能，不断挖掘潜 在实物需求，但这种“按需分配”的模式虽有助于提升社会福利，却并非资本回报的首要考量，这或许是当前经济数据与市场感知背离 的根源。