中银证券：乳制品行业跟踪点评：飞鹤盈利超预期，优秀国产婴配企业受益于政策利好和消费升级

飞鹤发布2020年年报：全年实现营业收入185.9亿，同比+35.5%；毛利96.1亿，同比+40.3%；净利润74.4亿，同比+89.0%；EPS0.83元，盈利超预期。飞鹤高端婴配快速增长带动收入利润双增，市占率稳步提升，4Q20达到17.2%，品牌力不断增强。（1）2020年，飞鹤婴幼儿配方奶粉业务营收实现176.7亿，同比+41%，占比提升至95%（2019年占比91.4%）；其他乳制品（包括成人奶粉、液态奶、成人羊奶粉等）营收6.1亿，同比持平，占比3.3%；营养补充剂（主要为VitaminWorldUSA）营收3.1亿，同比-46.1%，占比1.7%，收入下滑主要原因为美国消费者流量减少及店铺关门所导致。（2）在出生率下降的情况下，公司收入仍实现快速增长，主要由于①星飞帆、臻稚有机产品系列收入增长带动；②品牌力提升，婴配整体销售增长。根据尼尔森，4Q20飞鹤市占率（线上+线下）进一步提升至17.2%（2019/1H20分别13.1%/14.5%），稳占国产奶粉第一份额，体现了公司品牌力不断提升。（3）公司期内因以低于可辨别公允值的代价并购原生态牧业而录得17.3亿元的议价购