国信证券：白酒行业专题研究1：长坡厚雪好赛道，底部静待价值回归

核心观点板块回顾：极具韧性、分化延续、强者恒强。中秋节白酒市场动销整体平稳落地，节奏相比于去年略慢，分化趋势延续，大众价位表现突出，量在价先。1）品牌分化：消费者追求性价比，强品牌、强渠道的产品动销较快；2）区域分化：安徽、江苏、四川等地白酒消费氛围较好，或与区域经济增速呈现相关性；3）终端分化：烟酒店盈利空间随供给增加而逐步摊薄，同时品牌集中度提升，终端议价能力逐步降低，资源或将向优质终端集中。白酒行业在中长期将社会财富内化为产品价格的能力较强。我们提炼白酒行业价格升级的路径：“社会财富效应具备-龙头公司大单品放量-竞争生态优化-价位升级形成”。供给端看，行业竞争格局的改善促使龙头公司具备向上培育产品的意愿和能力。需求端看，白酒的社交属性加速单品传播速度、具备消费刚性。该路径在特定区域和产品中持续演绎，如古井引领安徽白酒价位升级，汾酒青花20、25反映省内外价位升级。复盘历次周期：经济增速放缓（或叠加产业政策和需求压制因素）引发调整，消费升级支撑行业趋势向上。2000年至今白酒行业共经历四次完整周期，经济增速放缓是行业调整的主因，外部突发性事件或政策约束进一步加大调整幅度，而政策刺激