中泰证券：商社黄金珠宝系列专题研究之一：珠宝零售行业短、中、长期投资逻辑

核心观点：本篇报告是一个短、中、长期黄金珠宝行业投资框架。市场通常较为关注短期需求景气度，而对珠宝行业中长期的属性有所忽视。 短期：景气度通常有较大不确定性，分析胜于预测，我们对不同因素的影响程度进行了回溯分析。从结果看，行业的季度需求与金价波动、人均收入、以及结婚对数相关度较高。其中，短期消费需求与当期金价波动负相关，表现出一般商品所具备的“收入效应”；与人均收入增速正相关，表现出较强的可选消费品属性；与结婚对数正相关，但不显著，推测是人均消费支出提升对冲了结婚对数下滑的影响。除去以上宏观因素外，近年古法金等新工艺改善了消费者对于黄金饰品的认知，行业需求整体有所提高。我们认为市场对于短期需求关注度高的同时，对于行业中长期的属性的重要性有所低估。 中期：头部品牌渠道开拓加速，行业集中度进一步提升。竞争分析是中期投资的重要维度。中国珠宝行业当前以黄金为主，产品同质化较强，渠道是行业的核心竞争要素。品牌以及资金实力主导的渠道开拓能力助力头部企业市场份额持续提升，其中CR5/CR10分别从2015年的14.8%/17.5%提升至2020年21.9%/25.5%。2021年以来的头部品牌提高了