国信证券：房地产行业专题：“慢时代”的财务特征：基于一个简化模型的讨论

核心观点 模式改变大于格局改变。随着高速去化、花式融资、预售资金自由使用三大核心条件不再成立，快周转模式将退出历史舞台，“慢时代”到来，模式改变的重要性远远超过格局改变。在此背景下，一个重要问题是：房企的ROE会有怎样的变化。 基于五大参数的ROE定量公式。为更好反映经营指标对ROE的影响，建立基于回款时间、预收款冻结比例、净利润率、债务成本、有息杠杆率五大参数的ROE分解模型。以净利润率10%、回款时间1.2年、预售资金无冻结、税前利息率6%、有息杠杆率150%为基准组合，计算ROIC为10%，ROE为18.3%，与过去5年房企均值十分接近。 预收款冻结下如何保持ROE不下降？若预收款冻结比例由0提升至30%，则净利润率由10%提升至15%即可实现ROE不下降。实际操作中也可以通过多个方向的努力来维持ROE水平。因此，虽然预收款冻结对ROE的影响较大，但维持当前的ROE水平不下降并非不可能。若各因素配合得当，甚至可以实现ROE的上升。 融资成本的重要性是否被高估了？虽然债务成本与ROIC的差值决定了有息杠杆对ROE贡献的方向，但在税后债务成本已经低于ROIC的情况下，依靠降低债务成本