东方证券：涪陵榨菜首次覆盖报告：利润弹性提振业绩，扩品耕渠蕴育未来

涪陵榨菜(002507)核心观点1.产业禀赋&企业特征：1）小行业大龙头，龙头优势稳固、未来受益整合。据测算2020年榨菜行业规模80万吨左右，20年公司在销量、金额角度市占率分别为约18%、32%；是品牌渠道全面领先的龙头，基于青菜头第一产区建立原料护城河；未来会在包装化率提升及中小品牌替代趋势中进一步提升份额。2）强提价力源于竞争格局与品类特性，未来价增贡献仍存。公司提价频率及幅度（近5年吨价CAGR为10.3%）明显领先大众品龙头，得益于榨菜低频低客单的品类特征及产业类似单寡头的竞争格局，未来公司提价空间仍存、但边际贡献或减弱。2.发展规律&当下看点：1）成本：波动中缓慢上行规律，今年成本红利Q3起充分释放。营业成本中40%+为青菜头，采购价于冰雪天气影响供给的特殊年会上涨（如2017、2021年），其余时间均维稳、在人力成本推动下缓慢上行；考虑制作周期，今年成本回落红利将自Q3充分释放。2）量价：收入波动源于渠道顺价，22&23或因疫情再增厚。近十年收入增速周期性可从价格体系及渠道动作解释，主受三个层面影响①提价幅度、方式及所处价格水平决定放量阻力。②宏观环境利弊影响终端接受能