国信证券：贵州茅台（600519）-直销占比提升至34%，营销改革效果初显

贵州茅台(600519)核心观点业绩增速达近两年来新高，利润率和费效比稳步提升。2022Q1公司营收323.0亿元（+18.4%），归母净利润172.5亿元（+23.6%），业绩超此前预告指引（此前预告业绩同增~19%）。2022Q1公司毛利率92.4%（+0.7pct），净利率55.6%（+1.4pct）；利润率提升一方面得益于产品结构升级和直销占比提升，另一方面也与费用投放效率提升和税金率下降有关，其中销售费用率1.6%（-0.4pct），营业税金率13.4%（-0.6pct）。2022Q1末预收款92.6亿元（+54.0%）维持高位，为2022Q2奠基。茅台酒和系列酒提价放量，直销占比快速提升。分产品看，2022Q1茅台酒收入288.6亿元（+17.4%），占比89.4%（-0.9pct），飞天投放量微增，主要受益非标酒显著提价增量，2021年3月以来飞天之外茅台酒全线提价；系列酒收入34.3亿元（+29.7%），受益2021年1月几大系列酒单品提价约10-15%，和2022年茅台1935上市带来增量（预计目前投放约800吨）。分渠道看，2022Q1批发渠道收入214.0亿元（-