中泰证券：贵州茅台：不负众望，勇于担当

贵州茅台(600519)投资要点事件：贵州茅台公告2022年一季报，22Q1实现收入322.96亿元，同比增长18.43%；实现归母净利润172.43亿元左右，同比增长23.58%。净利润增幅超市场预期。一季度利润超预期，结构升级趋势明确。1）净利润超预期：公司此前预告Q1归母净利润166亿元，同增19%左右，实际一季报显示Q1归母净利润同增23.58%，超出市场预期。我们认为利润超预期主要有四方面原因，第一、新增飞天通过自营渠道投放，拉动吨酒价格提升；第二、珍品、茅台1935出厂价较高；第三、今年起经销商渠道的精品、生肖等非标酒主要通过自营店渠道以接近指导价提货；第四、其他酱香系列酒（普王子、普迎宾等）瘦身并聚焦各系列中的高价位产品。报表体现的利润增速高于收入增速，与渠道跟踪的表现一致，也体现公司业务更加聚焦。2）销售回款高增，经营性现金流变动无需担忧：茅台22Q1经营性现金流为负，主要系非经常项的季度间客户存款及同业存放款项波动，而销售的经常性现金流表现仍佳，体现在销售回款同增41.2%，合同负债环比变化也高于去年同期；同时季度间的该科目波动历史上看也常有发生（例如18Q1、19Q