中泰证券：造纸库存周期专题：站在新一轮景气周期的起点

投资要点当前时点：造纸业从主动去库存向被动去库存转换。库存周期指工业企业产成品库存平均持续40个月左右的周期性变化。2000年之后我国制造业已完整经历6轮库存周期，每轮周期平均持续时长为42个月，以2022年12月经济数据判断，当前我国正处于新一轮主动去库存阶段的第8个月。2022年2月，造纸业领先全行业2个月进入主动去库阶段，当前处于主动去库存阶段的第10个月。根据近六轮库存周期各阶段的历史平均运行时长，我们判断本轮造纸景气周期上行拐点或早于工业企业整体，造纸及纸制品业或已于2022年12月进入被动去库存阶段，并将于2023年8月进入主动补库存阶段。投资映射：主动补库期相对收益更优，建议左侧布局造纸龙头。复盘造纸指数表现，从绝对收益角度看，被动去库存阶段平均收益率领先；从相对沪深300指数的超额收益看，仅主动补库存阶段平均收益率为正。复盘个股表现，龙头个股的最佳布局时点为被动去库存中期。当前时点，我们判断造纸业正在从主动去库存向被动去库存阶段转换，根据历史经验，23H1或将迎来被动去库存阶段的底部布局机会。复苏追踪：需求复苏（PMI）——价格上行（PPI）——盈利上行——库存上行。P