浦银国际证券：青岛啤酒（600600）-销售费用大幅反弹导致净利润不及预期，产品3Q24结构面临压力

青岛啤酒(600600) 盈利趋势逐渐走弱，维持青啤“持有”评级：我们认为青啤短期业绩面临以下挑战：（1）整体销量持续疲弱，销量同比下滑幅度大于主要竞对，（2）中高端以上价格带产品增长乏力导致产品结构提升受阻，（3）销售费用后置短期令利润率承压。基于3Q24的业绩表现，我们对青啤高端化的前景更为谨慎，并适当下调了2024-2026年的收入与盈利预测。基于12.0x2025年EV/EBITDA的估值（与华润啤酒目标估值一致），我们下调青啤A股目标价至人民币70.6元。基于8.0x2025年EV/EBITDA的估值（华润啤酒目标估值20%的折扣），我们下调青啤H股目标价至58.4港元。维持青岛啤酒A股与港股“持有”评级不变。 3Q24业绩不及预期：青啤3Q24归母净利润同比下滑9.0%，而收入同比下降5.3%，利润下滑幅度大于收入下滑幅度，主要是由于公司3Q24销售费用率同比大幅反弹所致。我们早前曾指出，在啤酒市场消费力下降且行业竞争加剧的情况下，青啤1H24销售费用的缩减是不可持续的，而3Q24的销售费用反弹验证了我们的判断。值得庆幸的是，3Q24经营性现金流同比增长6.8%，净现金同比