东吴证券：中国中免（601888）-投资中服公司49%股权，布局市内免税方兴未艾

中国中免(601888)投资要点事件：3月14日晚中国中免董事会会议公告审议通过《关于投资中国出国人员服务有限公司（后称“中服”）的议案》，决定以非公开协议方式出资12.28亿元人民币增资中服以实现持有49%股权。中服是中国免税行业重要玩家，尤其是当前市内免税店的主要竞争方。中服当前拥有各类免税项目29个，其中包括12家市内免税、1家离岛免税及数家口岸及其他免税店。其中12家市内免税店均为国人归国免税店，能够满足国人出境游归国后180天内免税品购买需求，场景较为稀缺，与中免主要的市内免税店场景——外国人出境形成错位竞争。双方后续协同效应或主要体现在供应链整合方面。中免成为中服的重要股东后，双方供应链有望进行初步整合。我们认为在香化品类方面，中服有望借助中免供应链降低成本；精品品类方面，中服则将补足自身精品品类缺陷。双方供应链整合后将有助于中服净利率提升。通过投资中服形成战略同盟，中免有望成为市内免税政策的主要受益方。当前市内免税店主要玩家为中免及中服，各踞外国人出境、国人归国两大场景，但受制于场景缺失、限额较低等原因，市场散而不强。但市内免税店系贯穿“十四五规划”的“促消费”举措，存在