天风证券：森鹰窗业（301227）-高端门窗品牌引领行业，铝合金窗第二增长级

森鹰窗业(301227)公司为铝包木系统门窗龙头，持续拓展渠道及品类，产品力强，盈利能力领先，15-22年营收CAGR13.2%至8.9亿，22年拳头产品铝包木窗占85%，实现木窗收入7.7亿元，归母净利CAGR8.6%至1.1亿，22年毛利率33%，净利率12%。行业发展前景广阔，铝包木窗渗透率低，产品持续普及。需求端，在双碳背景下，铝包木窗的良好保温隔热、节能性能得到市场青睐。铝包木窗的节能性能满足低碳要求，有望加速扩容。尽管当前我国铝包木窗渗透率仅1%，欧美平均30%，但是我们预计随着政策的推广，铝包木窗的市场空间逐步扩大，渗透率有望进一步提升。供给端，“大行业、小公司”是节能铝包木窗领域的行业特征之一。门窗市场目前集中度低，公司作为行业头部企业，龙头地位与较低的市占率为公司提供了广阔的舞台，公司有望凭借竞争壁垒提升市占率。完善产品矩阵，铝合金窗22年增速靓丽。公司主要产品包括节能铝包木窗、铝合金窗、幕墙及阳光房，22年节能铝包木窗和铝合金窗营收占比分别为84.67%/11.25%。2022年度铝包木窗产品毛利率为36.35%，较上年同期增加5.02%。2023年，公司推出的“新