西南证券：上海机场（600009）-免税合同重置，议价能力下降

上海机场(600009)投资要点事件：①公司发布2020年业绩预亏公告；②公司与日上上海签订《免税店项目经营权转让合同之补充协议》。流量基本面：全年飞机起降32.6万架次（同比-36.4%），旅客吞吐量3047.6万（同比-60%），其中国内客流量同比下降31.9%，国际+地区的客流量同比下降87.4%。单看2020Q4，起降架次9.1万（同比-28.5%），旅客831万（同比-54.5%），Q4受浦东疫情影响流量恢复低于预期。2020年免税租金大幅低于市场预期。预计全年亏损12.1-12.9亿，扣非为亏损13.3-14.1亿，2019年扣非净利润为49.8亿。其中公司确认免税店租金收入11.6亿（合同保底收入为42亿），业绩低于预期。2020-2025免税合同计算方式调整，机场议价能力减弱。2018年旧免税合同系保底与销售分成二者取高模式，新免税合同则变更为：当国际客流≤2019年流量的80%时、取销售分成；当国际客流>2019年80%时，取保底。整体上看，上海机场的免税收入不再与免税销售额挂钩，仅与国际客流量挂钩。①低流量时取分成，分成金额与实际销售额脱钩，而是以2019年人均免税