华金证券：2025年度宏观：展望内外·虚实·因果

经济赶超是稳增长（供给侧）、优结构（需求侧）、稳汇率（外部均衡）三者共同作用的过程。我们以多重平衡目标视角展开分析和展望。 u 海外： “特朗普泡沫”可能引发新一轮货币战。特朗普二度入主白宫之后，大概率将美国当前“扩张财政—货币宽松—保护主义（孤立主 义）”的罕见政策三角组合推向极致。更剧烈的关税措施、更大规模的财政扩张和减税相叠加，或共同带来美国劳动力需求的新一轮升温。 而更严厉的边境管控措施可能大幅压缩美国潜在劳动力供给空间。由此美国薪资增速可能进一步趋升，薪资通胀螺旋或将再度强化。预计 美联储2025年上半年降息2次各25BP，下半年不再降息。非美发达经济体受困于内需疲软和财政扩张空间缺乏，与美国在经济增长和通胀 方面差异趋于扩大，欧英央行可能加速降息，推动美元指数2025年震荡上行，与美国激进关税主张共同带来新一轮外溢性贬值压力。 u 出口：美国极端关税主张令外部环境更趋严峻。欧盟近期加征关税已经对我国新能源汽车出口形成抑制作用。美国钢铝关税也已经开始在 数据中表现出前期冲击。特朗普的广泛性和针对性激进关税主张已经开始推进，届时可能导致全球出口增速的显著回落，我国由于面临