浙商证券：重庆百货深度报告：竞争边际改善，坐拥马消红利，改革驱动同店+利润超预期

重庆百货(600729)有别于市场：市场认为在行业增速下行的趋势下，公司主业缺乏成长驱动，估值难以提振。但我们认为存量格局下更需注重经营效率和竞争力。在重庆区域竞争趋缓的背景下，公司有望通过主业存量调改和会员系统的打造驱动同店增长超预期，线上化+供应链升级提振毛利率。混改带来的决策效能提升、激励机制改革和优质资源注入，提升公司的长期增长性和ROE中枢。马消从利差盈利到金融科技切换，还未被充分定价。行业层面：线下客流复苏，区域格局改善商业从增量发展转向存量发展，流量从线上转向线下，全国性连锁零售转向区域性连锁，社区团购等新业态替代速度放缓，商业模式从赚毛利升级成服务+体验+销售。重庆区域零售正处在出清状态，龙头比拼精细化运营和区域规模经济，体现在坪效、人效和供应链能力，公司在市域竞争的龙头地位稳固。公司层面：混改落地，业态升级七年改革收官，优势整合，打开长期ROE空间。两次改革精简股权结构，董事会决策效能提升，股权激励+高管增持绑定利益；组织扁平化变革，人均创收能力增强，费用率降低。混改后资源更多向会员经营和数字化系统投入，轻资产化，ROE从2016年8.8%提升到23年上半年16.5%