华福证券：食品饮料行业：从二战后的日本清酒看改革开放以来的中国白酒

投资要点：周专题：与中国白酒一样，作为日本传统文化的一部分，清酒历史悠久，文化根基深厚。二战后的日本和改革开放后的中国均进入了高速增长期，在此阶段，清酒与白酒表现出一些相同的特征：需求端消费者从量到质需求持续增长、供给端，为满足快速增长的需求，企业更加追求规模效应，且随着国家基础设施不断完善，运输更加便捷，酒企纷纷发力全国化。经过二十余年的热闹与繁华，70年代日本经济从高速增长期开始换挡，清酒产销量增亦同步触顶，持续进入了下行通道。中国白酒由于产品属性更复杂、渠道弹性高、高端酒需求韧性强等特征，行业周期略滞后于宏观周期，以10%的年GDP增速作为分水岭，在2011年宏观换挡后，2016年白酒销量触顶回落。对于日本清酒1973年和中国白酒2016年的产销量触顶下行，我们认为宏观经济情况对行业短期的增速或有影响，但对于这样的拐点事件，宏观变化只是触发的导火索，更深层的原因是人口结构导致的需求变化：1）从消费人群基数上看，老龄化加剧导致了饮酒主力人口大幅减少；2）从消费人群的渗透率上看，70年代的日本清酒和当前我国白酒均面临着对年轻消费群体的吸引力不足的问题；3）在财富增长后，单次消费量和消