东吴证券：饮料乳品行业深度报告：横看成岭侧成峰，乳业全景剖析

投资要点产业链拆解：1）上游：三聚氰胺事件为行业分水岭，牧场规模化及原奶自给提升为趋势。三聚氰胺事件后小规模养殖户出清，2009年我国牛奶产量首次出现负增。规模化养殖技术日益成熟，截至2020年中国规模化牧场占比已达67%，Frost&Sullivan预计2025年将提升至75%。近年国家提倡提升原奶自给率，高品质的原奶供给将降低我国对进口大包粉的依赖。2）中游：寡头竞争格局稳定。以零售额计，2021年伊利/蒙牛以25.8%/22.8%的市占率位居前两位，龙头乳企产品结构丰富，渠道铺设完善；光明等区域乳企在重点区域强化先发优势及消费者粘性，发力低温乳品；燕塘、天润等地方性乳企经营区域较小。3）下游：渗透率提升空间广阔。2016-2021年，中国乳制品零售额的CAGR为4.2%，至2021年达4425亿元。疫后乳制品提升免疫力成为共识，但2021年仅有30.5%的民众达到乳制品摄入量标准，仅有3.6亿人坚持每天摄入乳制品。对标国际，2021年我国人均牛奶消耗量为10.04千克，同期日本/美国实现32.13/63.08千克，渗透率空间广阔。纵观行业发展历程，横向品类扩张，纵向技术推动：1）