东方财富证券：休闲、生活及专业服务行业专题研究：蜜雪冰城新股梳理：卡位“高质低价”，供应链成就万店规模

【投资要点】现制茶饮：双重提升逻辑。渗透率提升：2021年中国现制茶饮规模为2796亿元，2016-2021年CAGR为57.23%，预计2025年可扩大至3749亿元，线上渗透率由疫情前15.5%升至疫情后80.6%。集中度提升：2021年蜜雪冰城品牌门店终端销售额超200亿，占比约7.15%；境内门店约占现制茶饮门店总数的5.13%；而喜茶、奈雪的茶、乐乐茶等高端茶饮共占约7.7%。其中，90.8%的连锁品牌中加盟模式占67.3%，以加盟模式为主的中低端品牌成长空间巨大。2020/2021年公司实现营业收入46.8/103.5亿元，同增2.4%/121.2%；实现归母净利润6.3/19.1亿元，同增42.1%/202.3%。22Q1实现收入24.3亿元，（1）分业务：22Q1食材和包材收入占比87.8%，toB特征明显。（2）分模式：加盟/电商销售收入占比达96.2%/3.1%，直营模式占比进一步下降。（3）分地区：华东/华中/西南地区加盟收入占比各为28.3%/17.9%/14.0%。10元以下茶饮赛道龙头地位稳固，与高端茶饮形成错位竞争。（1）单店：对比奈雪的茶，蜜雪/奈雪的茶