民生证券：资本新秩序系列（八）：产能周期：去金融化下的挑战与机遇

制造业产能格局的刻画框架：产能现状 VS 潜在供给。近两年来中国逐渐进 入债务周期下行期，宏观经济结构“脱需向实”不断深化，依赖于制造业与出 口带动的经济增长模式下，内外需求均不再集中于国内某些特定的宏观主线与 海外少数发达国家的驱动，而变得更为离散化与扁平化，导致宏观总量需求可 预测性大幅下降，且波动率显著抬升。相较之下，当前供给侧的产能压力正在 探底，部分板块的供给格局也同样实现边际优化，这为我们筛选未来三到五年 中期维度下的投资主线提供思路：即去寻找当下产能逐渐完成出清，而未来需 求修复后业绩更具弹性的板块，由于本轮产能风险更多集中于中游制造业，因 此其将是我们重点关注的领域。在产能周期的具体刻画上，我们将其分为未来 产能新增压力与产能使用现状两个视角，分别表征潜在的产能风险与当前的资 产盈利能力与效率。对于制造业而言，产能新增压力于 2022 年见顶，若无重大 扰动，从资本支出到形成产能的时滞来看，本轮制造业产能扩张或将于2024年 实现见顶回落。相较之下产能运行现状指数于 2021 年见顶，当前处于历史中枢 以下位置，相较极低点（2005 年、2009 年与 2015 年）尚