开源证券：金属行业2025年度投资策略：把握有色供需转折，聚焦黑色供给变革

核心观点 1.贵金属：非美区域对美元货币信用的担忧逐渐成为黄金定价新范式的“达摩克利斯之剑” 黄金的根本属性是货币属性，根本功能是抗通胀功能。展望2025年，我们认为再通胀逻辑或许支撑金价走出新高度：（1）特朗普国内减税、征收关税与驱逐移民政策或许使得美国通胀难以下降，甚至出现反弹（2）美国政府赤字推动美元信用走弱（3）美联储仍有降息空间，或许推动实际利率下行与ETF资金的净流入（4）央行购金或许持续进行。我们认为2025年特朗普的政策所引发的通胀与美元走弱逻辑，市场对利率预期的变化贯穿全年，支撑金价上行，需要关注美国政府效率委员会进行的改革措施，或许引致就业市场的快速塌陷，市场计入经济降温逻辑；关注移民与关税政策的落地，工资或许难以下行，通胀受到成本推动与需求拉动，或难以下降。推荐标的：山东黄金、中金黄金、山金国际、株冶集团，受益标的：招金矿业、湖南黄金、中国黄金国际。 2.工业金属：供给约束驱动铜价上行，电解铝产能限制影响初显 铜：供给端，长期看，受成本抬升、利率、通胀等因素影响，目前铜价尚不足以刺激矿企进行大规模资本开支，从而对铜供给形成长期、持续的约束，短期看，年内新增项目有限