东亚前海证券：天马科技（603668）-首次覆盖报告：立足饲料布局鳗鱼，成长空间不断打开

天马科技(603668)核心观点国内饲料龙头企业，多业务协同发展。公司是国内特种水产配合饲料品种最为齐全的企业之一，2021年全年总营收54.19亿元，同比增长48.87%；归母净利润0.84亿元，同比增长21.74%。从收入结构上看，2021年公司主营业务畜禽饲料和特水饲料收入占比分别为63.31%和28.38%。自2017年，公司积极开拓畜禽饲料、养殖及食品加工等业务，实现多业务协同发展。公司新开发的鳗鲡养殖项目进展良好，已于2021年四季度首次出鱼，48.11%的高毛利率有望带动公司整体毛利率上升。饲料市场空间大集中度低，公司有望加速成长。水产饲料方面，受水产养殖行业的增长所驱动，需求表现旺盛，根据《“十四五”推进农业农村现代化规划》，2025年水产品年产量有望达到6900万吨，将进一步带动水产饲料行业规模的增长；特种水产饲料方面，据《中国饲料工业年鉴》，2016年国内特种水产配合饲料产量为143万吨，2020年提升至197万吨，2016-2020年CAGR为6.6%，未来随着水产配合料的持续推广，特种水产饲料成长空间依然较大；畜禽饲料方面，生猪生产持续恢复叠加家禽存栏处于高位，