国盛证券：传媒行业：潮玩盲盒系列报告三：破局重生，积木龙头何以稳字当头？

引言：乐高成立于1932年，作为积木玩具行业领军者发展至今已经历了89年的历史，搭建类玩具市占率达到68.8%。本篇报告我们将复盘乐高发展历史、总结核心壁垒，以探讨其对于泡泡玛特和潮玩盲盒的借鉴意义。乐高89年历史复盘：初期为木制玩具生产商，1960年转型塑料积木生产商。早期（1960-1988年）通过技术创新夯实专利壁垒，并增强产品、供应链、渠道等竞争力，在行业增长期快速抢占份额。1988年由于外部竞和其它娱乐形态冲击，销量出现停滞，公司采取激进扩张策略导致利润率持续下滑，1998年首次转亏（-2.5%）。2004年公司聚焦核心，剥离不必要的产品线并坚持“13.5%”利润率准则，业绩改善显著。随后公司恪守创新准则，迭代畅销品并开拓新市场（中国）和新领域（科技、教育），开启第二个增长阶段。我们认为，乐高能够实现持续增长的关键在于能在早期构建“设计-生产-渠道”全产业链运营能力，并围绕公司核心业务进行可盈利的创新，成功建设乐高独特的产品生态系统并持续提升品牌影响力，形成滚雪球效应。积木行业集中度高，乐高的核心壁垒为其品牌效应。当前自锁性积木专利已过期，市场上包括邦宝益智、美高等低价竞争者