天风证券：包装印刷行业专题研究：重视红利价值、格局优化及景气赛道

摘要 主线一：把握红利价值。包装行业规模大、集中度低，软塑/纸包为主流包材类型，龙头厂商在产品研发/产能布局/资金实力/供应链能力等方面形成领先优势，获取头部客户供应商资质认证后可形成持续性服务能力，相对易守难攻，市场份额稳健提升。此外，智能化、数字化能力带来生产效率提升为龙头超额收益核心来源；伴随前期扩产渐入收获期，行业发展日趋成熟，龙头盈利能力及ROE提升、分红能力增强，具备较强防御属性。推荐3C赛道景气、多元品类持续拓展、分红提升的纸包龙头裕同科技（24年股息率4.9%），以及内销经营具韧性、海外市场贡献增量的高股息软塑龙头永新股份（24年股息率7.0%）等。 主线二：把握格局优化。金属包装盈利能力受供需结构及原材料价格走势影响，其中三片罐供需均衡，厂商&客户深度绑定，片价传导能力强，利润表现可观（毛利率区间15-25%）；二片罐国内需求平稳，龙头扩产激进导致供过于求，行业处盈利低位，当前龙头之间发起要约收购，整合落地有望加速竞争格局改善，此外龙头资本开支节奏放缓，预计盈利中枢有望底部向上。建议积极关注原材料红利逐步显现、二片罐盈利弹性更高的宝钢包装，以及兼具两片罐盈利修复弹性&