国金证券：公用事业及环保产业行业研究：水火成本优化增利，绿核总体承压

细分行业看：各板块2Q25业绩表现分化。 （1）火电：2Q25来水边际转枯+低基数，火电电量同比增速转正，成本降幅大于电价降幅，业绩改善持续。暖冬+产业结构调整，1H25全社会用电需求增速放缓，但2Q25来水边际转枯+低基数，火电电量同比增速转正。收入端看，2025年年度长协电价下行，叠加1H25火电电量增速放缓，营收同比下降。盈利方面，年内燃料成本仍是影响火电行业业绩的关键因素。春节后市场煤价进入下行通道，6月低点触及610元/吨。考虑到电厂库存可用天数，春节后的市场煤价下行主要体现在2Q25业绩中。燃料成本降幅大于电价降幅，驱动火电行业2Q25归母净利润同比+1.9%。 （2）新能源：“抢装潮”驱动下装机投产节奏加快，但风资源不佳+限电率提升+市场电价下滑致收入和业绩承压。“136号文”对存量和增量项目的划定时间节点设置在25年5月31日，致使2Q25风电新增装机量显著高于历史同期。新增装机尚未完全转化为电量增长，电量增幅低于装机增幅。风资源不佳+限电率提升，风/光平均利用小时数分别同比下降47/66小时。新机组投产后转固带来折旧费用提升，而利用小时数下滑导致度电分摊的折旧费用提升