天风证券：商贸零售：老铺黄金：定位高端古法金，渠道卡位带动高增长、品牌积淀决定成长天花板

一、为什么古法金市场快速崛起？ 2018-2023年黄金品类增速（cagr11%）高于黄金珠宝全行业（cagr7%），其中的古法金产品增速（cagr65%）又明显高于黄金品类中的其他产品（硬金cagr16%/普通黄金cagr4%），2023年古法金市场规模快速增长至1573亿元、占到黄金品类的31.2%，根据弗若斯特沙利文预测，未来几年有望维持20%+年化增速、是珠宝行业增速的2倍以上。 我们分析，驱动古法金快速崛起的动因包括：1）供给端的典型工艺升级，与普通黄金的易变形且款式单一相比，古法金通过传统手工工艺实现用金密实和款式精致丰富，而且金饰历史工艺的高同质化加强催化了古法金热潮。2）需求端的审美回归国潮，一方面古法金工艺富蕴文化内涵，另一方面古法金比硬足金产品更厚实以及比K金纯度更高——意味着价格更高以及有一定保值，于是古法金吸引了重国潮的年轻人和从西式珠宝回流的有钱人。3）持续的产品和营销创新，产品端推出足金镶嵌复合产品满足有钱人需要、增速和毛利率更高，营销端加强营造古法金市场教育、为产业链增收增利。 二、老铺如何实现超额高增长? 老铺黄金2021-2023年每年净开店3-5家、