民生证券：造纸行业点评：当前时点，造纸投资再思考

本轮造纸产业发展的异同。同：当前造纸行业从产能周期来看类似于2015年，在行业产能大幅扩张后，行业渐进产能去化周期，截至2023年12月1日，箱板纸/瓦楞纸/双胶纸/铜版纸/白卡纸产能利用率分别为65.75%/63.89%/67.45%/65.12%/84.7%，三年分位数分别为83.0%/84.3%/67.3%/56.8%/85.6%。从环比来看，行业至暗时刻已过，2023年纸企盈利水平逐季改善，2024年行业预计同比仍在继续改善。异：本轮造纸需求难出现V型反转，一方面：当前政策尚未完全发力，整体消费信心有待提升；另一方面：即使2024年政策如期兑现，考虑目前国内消费已经过了快速增长阶段（参考2015年中国GDP/社零同比分别增长7.04%/10.7%，而2023前Q3中国GDP/社零同比分别增长35.2%/6.8%），预计造纸行业需求以平稳恢复为主，头部企业以低毛利率策略推进整合。在过去增量市场下，造纸板块以β投资为主：前期考虑行业需求仍有增长空间，造纸产能保持快速扩张势头，行业上行周期行业头部公司之间涨幅差异不大：1）如2020-2021年，造纸板块整体盈利改善，当时行业供给去化