东海证券：5月社零报告专题：复苏方向未变，场景恢复从服务型向商品型转移

投资要点：受去年疫情扰动低基数影响，5月社零同比维持高增长但增速回落，增速低于预期。对比2019CAGR，多数品类存在实质性提速，总体恢复好于4月份，目前仍处于弱复苏方向较为确定；且可选略好于必选，在服务型消费场景恢复基本结束后，已经出现消费恢复从服务型消费向商品型消费转移。同时今年“618”电商加大投入力度，我们预计线上6月环比可能存在一定复苏，但因消费意愿问题仍存风险。我们认为，目前消费问题主要在于消费意愿（支出增速明显低于收入），随着消费恢复步入常态，人均收入逐步修复，消费意愿有望带来弹性。故消费复苏方向未变，弱复苏持续，且未来空间仍较大。低基数下5月社零同比维持高增但略低于预期。①本月社零同比略低于预期。受益疫情政策优化后消费场景复苏以及去年低基数，2023年5月社零同比增速为12.7%（环比-5.7pct），低于市场预期13.62%。②本月社零相比2019CAGR环比持平。去除掉基数因素，5月较2019年同期CAGR达3.5%，较上月环比持平。③城镇乡村增速均回落：2023年5月城镇社零同比增速为12.7%，较上月环比下降5.9pct；2023年5月乡村社零同比增速达12.8